实实在在的本土企业被包装成洋品牌，以航海家马可·波罗的人物形象示众的瓷砖品牌商马可波罗控股股份有限公(以下简称“马可波罗”)向A股市场冲刺。

可以说，马可波罗带着一身毛病闯关IPO。公司主营建筑陶瓷产品的研发、生产及销售，与国内建筑市场息息相关，受累下游地产商爆雷，公司仅在2021年计提的坏账准备就超过10亿元。

马可波罗缺钱。2019年至2021年(以下简称“报告期”)，公司向关联方拆借的资金合计接近38亿元。备受质疑的是，巨额资金拆借，不仅不支付利息，而且，关联方还豁免了2亿左右债务。此外，公司关联交易频繁，这也让市场质疑其必要性、合规性及独立性。

让人不解的还有，因为缺钱，马可波罗采取了“大存大贷”模式。然而，IPO前次，公司接连突击分红，合计向股东派发了5.8亿元。本次IPO，公司拟募资40.18亿元，堪称是狮子大开口，而公司拟将其中的8.6亿元用于补充流动资金。基于此，市场质疑公司刻意圈钱。

应收款项占营收近半三年计提23亿

因为航海家马可·波罗，马可波罗不用做广告，尽管与马可·波罗没有关系，消费者很快就对这一品牌瓷砖印象深刻。不过，其近几年的经营，表面光鲜，实则艰难。

成立于2008年的马可波罗，主要产品是有釉瓷砖和无釉瓷砖，旗下拥有“马可波罗瓷砖”和“唯美L&D陶瓷”两大品牌。建筑瓷砖的下游是地产，近几年，马可波罗与地产兴衰同频共振。

招股书显示，报告期，马可波罗实现的营业收入分别为81.30亿元、85.91亿元、93.65亿元，2020年、2021年的同比增速为5.68%、9%。对应的归属于母公司股东的净利润(简称“净利润”)为9.84亿元、14.22亿元、16.53亿元，2020年、2021年的同比增速为44.52%、16.23%。

往前追溯，2013年、2014年，马可波罗的营业收入仅为3.91亿元、4.79亿元，净利润为0.10亿元、0.12亿元。

公众依然记忆犹新，2016年开始，国内地产市场一度异?；鸨?，房价上涨、房企疯狂拿地扩张。正是在这一轮房地产红利中，马可波罗迅速崛起，营业收入规模急剧扩大。

不过，上述净利润数据看似十分漂亮，实际并非如此，主要原因是非经常性损益作祟。报告期，马可波罗的非经常性损益净额分别为9.31亿元、10.28亿元、1.93亿元。2019年、2020年的巨额非经常性损益，主要来源为同一控制下企业合并产生的子公司期初至合并日的当期净损益。其原因是，公司进行了系列资产并购重组，产生的重组收益。

备受关注的是，马可波罗90亿元的营业收入，接近一半是应收款项。

报告期，公司应收票据、应收账款、其他应收款三项合计达39.88亿元、43.5亿元、36.2亿元，占当年营业收入的比重分别为49%、50.6%、38.7%。2019年、2020年，营业收入的一半是应收款项，2021年，尽管公司努力降低应收款项风险，应收款项仍然约占营业收入的40%。

与之对应的是大幅计提。具体而言，报告期，马可波罗应收账款账面余额为21.89亿元、24.75亿元、28.63亿元，计提的坏账准备分别为2.67亿元、3.08亿元、6.19亿元。同时，公司对应收票据计提坏账准备金额分别为1.31亿元、3.81亿元、1.97亿元，对其他应收款计提的坏账准备分别为0.96亿元、1.06亿元、2.35亿元。

综上，报告期，公司对上述三项应收款项计提的坏账准备合计分别为4.94亿元、7.95亿元、10.51亿元，三年共计23.40亿元。

值得一提的是，马可波罗对上述预收款项的计提，不只是单一重要客户，而是几乎为所有客户，计提比例较高的包括华夏幸福、阳光城、融创、雅居乐、富力、中梁等。

目前，房地产政策有些调整，但房住不炒仍然是房地产调控的基调。马可波罗激进扩产计划，受到质疑。

马可波罗超九成营收来自有釉砖，2019年至2021年的产销率分别为96.21%、95.54%、94.62%，逐年下滑。2021年，公司产能为2.11亿平方米。

本次IPO，公司拟募资40.18亿元，除了三个升级改造项目外，两个项目为扩产，建设期均为三年，建成后，将新增建筑陶瓷产品产能1000万平方米、特种高性能陶瓷板材产能540万平方米。加上改造升级形成的新增产能，公司产能将大幅增加。大幅新增的产能会闲置吗?

频频无私援助的关联方唯美装饰

IPO企业的关联交易，是发审委关注的重点之一。马可波罗的关联交易异常频繁，且错综复杂。

马可波罗专注于建筑陶瓷的研发、生产和销售，其客户主要为房地产开发公司、家居公司。前五大客户中包含有万科、保利、中海、华耐家居等知名房企、家居公司。但有一家客户与众不同，它就是唯美装饰。2019年、2020年，唯美装饰位列马可波罗第一、二大客户，公司向其销售收入为10.72亿元、6.48亿元，占比为13.21%、7.56%。

唯美装饰不仅仅是马可波罗的重要客户，还是其重要供应商。唯美装饰也是一家瓷砖生产企业。

报告期，马可波罗存在一定量的瓷砖产品外协采购，而这一采购主要向唯美装饰采购。

如此重要的客户、供应商，实际上是马可波罗的关联方。唯美装饰是马可波罗的实际控制人黄建平实际控制的企业。

作为关联方，唯美装饰在马可波罗IPO过程中可谓是立下了汗马功劳。

除了上述关联交易外，2021年，在应收款项风险面临暴露之时，马可波罗将其中的对某地产公司客户6.68亿元应收账款及应收票据对应的债权转剥离，精准化解暴露风险，而接盘方就是唯美装饰及其关联方，转让价格亦为6.68亿元。风险资产原价转让，唯美装饰堪称是“活雷锋”。

这笔交易，马可波罗不仅剥离了风险资产，还将与账面净值1.64亿元的差异税后净额4.24亿元视作权益性交易，于发生时确认资本公积增加。

马可波罗还向唯美装饰频频拆借资金以维持正常运营。

根据招股书，2019年、2020年，马可波罗关联方拆借的资金分别为18.06亿元、19.78亿元，合计为37.84亿元，2021年，可能因为IPO而停止拆借，到2021年底，还有1.64亿元没有归还。

拆借的37.84亿元资金中，唯美装饰及其关联方提供的资金合计达21.56亿元，到2021年底尚未归还的资金就是唯美装饰及其关联方一方的。

不仅提供巨额资金，唯美装饰还不收分文利息。报告期，马可波罗理应支付给关联方的利息金额分别为9209.76万元、6351.31万元、3390.54万元，合计约为1.9亿元。但这些利息未实际支付，而是计入资本公积。

还有奇怪的事情，那就是豁免往来款项，主角依然是唯美装饰。报告期各期末，唯美装饰及其关联方分别豁免马可波罗2427.19万元、2.19亿元、15.62万元往来款，合计为2.43亿元。马可波罗终止确认相关债务，并确认相应资本公积。关联方提供的资金需要支付利息的，部分资金来源于券商、信托公司。

综上，近几年未收利息1.9亿元、豁免债务2.43亿元，关联方唯美装饰变相向马可波罗送钱4.33亿元，实际可能远远不止这些。这些离奇操作，目的就是助力马可波罗IPO。

分掉5.8亿再募8.6亿补流

尽管有关联方频频无偿输血，马可波罗依然存在十分突出的偿债压力。

A股市场上，备受市场关注的财务造假典型康得新、康美药业的存贷双高阴影犹在，潮汕资本教父刘绍喜控制的宜华生活以及贾跃亭的乐视网，也曾被质疑存贷双高。这些公司最终均爆发了财务?；?。

通常所指的“存贷双高”，就是存款规模和有息负债都非常高，一方面，账面上有大额存款，另一方面，账面上有大规模有息负债。马可波罗就有这样的特征。

招股书显示，报告期各期末，马可波罗账面上的货币资金分别为16.95亿元、17.94亿元、27.19亿元，这些货币资金中，超过90%为银行存款。另外还有2.4亿元、10.64亿元和782.58万元的“交易性金融资产”，主要构成则是银行理财产品，分别有2亿、10.4亿和1.3万元。报告期内，马可波罗银行存款和银行理财产品规模合计约18.95亿元、28.4亿元和27.1亿元。

从货币资金来看，马可波罗的流动性较为充足。然而，公司的债务也非常突出。报告期各期末，公司短期借款分别有29.58亿元、32.45亿元、22.86亿元，长期借款分别有3.43亿元、6.49亿元、7.28亿元。

此外，还有“一年内到期的非流动负债”2139万元、4250万元、4.37亿元。报告期各期末，上述三项有息负债合计分别为33.2亿元、39.36亿元、34.5亿元。2019年至2021年，公司的利息费用分别为1.83亿元、2.90亿元、1.94亿元。

一边是接近28亿元货币资金，一边是超过30亿元的有息负债，马可波罗为何要保持高负债、高现金流?

马可波罗解释称，短期借款主要用于补充公司的流动资金，长期借款金额逐年增加则主要是保证长期的资金需求且加大与银行的战略合作。

总体而言，马可波罗的偿债压力不小。截至2021年底，公司广义货币资金为27.27亿元，对应的短期债务为27.23亿元。

让人不解的是，在存在偿债压力的情况下，公司却大举派发红利。

2020年7月，马可波罗向股东分配利润8000万元。今年3月，公司向全体股东分配利润5亿元。两次分红，合计派发5.80亿元。

5月递交上市申请，3月大规模派发红利，马可波罗突击分红的意图十分明显。

突击分红往往伴随着圈钱动作。本次IPO，马可波罗拟募资40.18亿元，其中8.60亿元补充流动资金。

突击分红5.80亿元，再募资8.60亿元补充流动资金，马可波罗确有向股东输送利益再圈钱的嫌疑。

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